N°120 · 犀牛伯爵 · AI 热点深观察

AI出海，短剧数钱大模型烧钱

一、73% 的海外收入，换不来 1 块钱利润

2026 年 1 月 9 日，MiniMax 在港交所敲钟。同一周，智谱也完成了上市。两家中国大模型公司，几天之内先后挂牌，锤子还没放下，招股书里的数字已经讲了一个不太体面的故事。

MiniMax 2025 年前三季度，73.1% 的收入来自海外。2026 年 3 月，据财联社报道，公司 2025 财年收入 7900 万美元，同比增长 158.9%，年度亏损 18.7 亿美元，同比扩大 302.3%。

出海最成功的那家，亏得最多。这就是 2026 年中国 AI出海最扎眼的一组对照。

把时间拉长看，MiniMax 的增长曲线确实漂亮。招股书显示，公司营收从 2023 年的 346 万美元，涨到 2024 年的 3052.3 万美元，同比增 782.2%，2025 年前三季度又做到 5343.7 万美元。海外收入占比一路从 19.2% 爬到 69.8%，再到 73.1%。截至 2025 年底，累计服务 2.36 亿用户，覆盖 200 多个国家和地区，企业客户 21.4 万家，来自 100 多个国家和地区。

但漂亮的曲线下面，是另一本账。2024 年，MiniMax 的营销费用高达 8699.5 万美元。说真的，我自己看到这个数字的时候愣了一下，当年公司营收只有 3052.3 万美元，相当于每赚 1 块钱，先花掉 2.85 块钱买量。2025 年前三季度，营销费用降到 3932.5 万美元，可 C 端毛利率只有 4.7%。2022 年到 2025 年前三季度，公司累计净亏损 12.5 亿美元。

钱都花在哪了，一目了然。核心产品 Talkie 和星野主打 AI 情感陪伴，贡献了公司七成收入，是标准的订阅加内购模式。另一支柱海螺 AI，2025 年前三季度收入 1746.4 万美元，占总营收 32.6%，付费用户 ARPU 达到 56 美元，是 Talkie 的 11 倍。这是大多数媒体没讲的细节，所有人都在谈 Talkie 的下载量，很少有人注意到，真正值钱的是海螺那个 56 美元的 ARPU。

MiniMax 创始人闫俊杰曾公开表示，在大模型时代，真正的产品其实是模型本身。这句话决定了公司的打法，模型和应用一起做，出海和商业化一起卷。可硬币的另一面是，2025 年以来，爱奇艺、迪士尼相继起诉 MiniMax，指控其未经授权使用版权素材训练模型，索赔金额高达 7500 万美元。据报道，MiniMax 以工具中立抗辩，但诉讼一天不落地，海螺的增长故事就一天悬着。

海外赚了 73% 的收入，账上依然没有利润。MiniMax 证明了一件事，出海能换来规模，换不来利润。

二、年入 10 亿美元，创始人说不想赚钱

如果说 MiniMax 是"想赚钱但没赚到"，DeepSeek 就是另一个极端，赚到了，但创始人说这不是目标。

2026 年 9 月下旬，据 The Information 报道（经 IT 之家转述），两名知情人士透露，DeepSeek 创始人梁文锋在投资者会议上披露，公司年化营收已突破 10 亿美元。2026 年年中，这个数字还不足 5 亿美元，直接翻倍。增长一靠上调 API 定价，二靠模型持续热销。

涨价的幅度很凶。2026 年 8 月，DeepSeek 把旗下模型的 API 调用价格上调到原来的 2.3 倍到 4.5 倍。梁文锋在会上说，调价并未造成客户流失，用户需求依旧强劲。据 The Information 2026 年 7 月的报道，DeepSeek 2026 年前七个月通过 API 销售模型访问权取得的毛利率高达 82.9%，高于同期 Anthropic 和 OpenAI 的水平。

82.9% 的毛利率，卖的是全球最低价之一的 API。这组数字放在一起，本身就很反常识。更反常识的是梁文锋的态度，他在会上明确表示，尽管营收快速增长，但创收并非 DeepSeek 的优先目标。公司把 70% 以上的算力分配给新模型训练，留给已有模型推理运行的算力不足 30%。收入几乎全部来自 API，那个火遍全球的聊天 App，免费使用且无广告，不产生任何收入。

坦率地讲，这是全篇最贵的一句话。一家年化营收 10 亿美元的公司，创始人亲口说不想赚钱。对"谁在海外真正赚到钱"这个问题，DeepSeek 给出了一个尴尬的答案，它的钱，一半以上确实来自海外（据虎嗅援引的调研数据，DeepSeek 收入国内外大致一半一半，国外稍多），代码类需求贡献了 55% 到 60% 的收入，可它根本没把赚钱当回事。

全世界年化营收 10 亿美元的公司都在讲增长故事，只有 DeepSeek 在讲"不想赚钱"的故事。名气最大的那家，主动退出了利润竞赛。

三、ARR 指引 30 亿，钱要从海外云上收

智谱是三家里最会讲"出海故事"的一家，至少在资本市场上是。2026 年 1 月上市后，据市场转述的彭博口径，智谱股价较发行价一度上涨超过 5 倍。但财报里的另一面，同样不太体面。

2025 年全年，智谱总收入 7.243 亿元，同比增长 131.9%。2026 年上半年，收入 9.54 亿元，半年就超过了去年全年。可同期亏损 20.72 亿元，同比只收窄了 12.1%。上半年研发开支 21.31 亿元，比经调整净亏损还高，亏的钱，基本都亏在了训练下一代模型上。

大多数媒体没讲的细节，藏在收入结构里。上半年，智谱开放平台及 API 业务收入 8.25 亿元，占总收入的 86.5%，而曾经撑起七成收入的本地化部署业务，收入 1.62 亿元，同比下降 20.5%。一家过去靠政企项目吃饭的公司，用半年时间把收入重心换到了按调用计费的云端业务上。2026 年 8 月 31 日的业绩会上，智谱董秘肖磊说，相较收入增速，收入构成的切换更值得关注。Token 调用量较年初增长超 40 倍，付费日活用户增长 603%，API 平均售价提高约 101%，这块业务的毛利率由负转正到了 24.6%。

真正的出海动作，发生在 2026 年 9 月 16 日的电话会上。智谱表示，已与多家国内外头部云服务商签署收入分成协议，合作模式是 GLM 系列开源模型在海外云平台以托管 API 形式提供服务，相关收入将从 10 月开始确认。截至 2026 年 9 月，公司全业务口径 ARR 已达 18 亿美元，年末 ARR 指引由 24 亿美元上调至 30 亿美元。用户覆盖 233 个国家和地区，国际业务统一装进 Z.ai 这个品牌。

智谱首席科学家唐杰在业绩会上给过一个公式，AGI 的商业价值等于智能上界乘以 Token 消耗规模。前半截决定单个任务值多少钱，后半截决定有多少任务真实发生。翻译一下，模型要够强，调用要够多。而"调用够多"这件事，智谱选择去海外找。国内 API 在打价格战，海外云厂商愿意为托管分成付钱。

智谱的上半年，是一家公司用 6 个月把"靠项目吃饭"换成"靠调用收费"。出海对它来说，不是选择题，是把 Token 卖出高价的必答题。

四、收入 11 亿，亏掉 19 亿

如果要给"增收不增利"找一个最极端的例子，那就是可灵。

2026 年 7 月 2 日，快手在港交所发布公告，旗下 AI 视频生成平台可灵 AI 完成 Pre-IPO 轮 30 亿美元融资，投后估值 180 亿美元，刷新全球视频大模型单轮融资纪录。投资方名单里，腾讯、阿里、百度罕见地同时出现。但同一份公告语境里披露的另一组数字是，2025 年，可灵 AI 收入 11 亿元，净亏损约 19 亿元。据 DoNews 核算，相当于每赚 1 块钱，要再烧掉 1.73 块。

快手自己也快扛不住了。2026 年第一季度，快手经调整净利润 33.74 亿元，同比下滑 26.3%，烧掉的研发成本，很大一部分落在了可灵身上。分拆对快手来说，是把巨额支出摘出去，对可灵来说，是按 AI 公司的估值逻辑重新定价。协议里还埋了一条兜底，如果可灵未能在 2031 年 10 月 30 日前完成 IPO，投资者有权要求按原始投资价加 8% 单利年化回购。

可灵的问题不在技术。快手披露，可灵 CEO 盖坤称，可灵 1.0 是全球第一个发布的、用户真正可用的 DiT 架构视频生成模型。问题在成本，训练 AI 视频模型，比大语言模型更烧钱。算力、团队、海外市场，每一项都在吞钱。

可灵是全场估值最高的，也是亏得最实在的。视频生成的钱，最后都烧在了算力里。

五、真正数钱的，是两部"土味"短剧

讲完四家亏钱的，该讲赚钱的了。答案可能有点让人意外，2025 年，中国 AI出海账本上利润最实在的一页，写的是短剧。

据 Sensor Tower 数据（经证券时报转述），2025 年第一季度，全球短剧应用内购收入逼近 7 亿美元，是 2024 年第一季度的近 4 倍。其中，ReelShort 单季度内购收入 1.3 亿美元，拿下海外短剧应用收入榜和增长榜双冠军。排第二的 DramaBox，单季度也有 1.2 亿美元。两款 App 的母公司，ReelShort 背后是枫叶互动，DramaBox 背后是点众科技，都是中国团队。

更关键的是利润。2025 年，枫叶互动副总裁南亚鹏在接受证券时报专访时透露，截至当年 3 月，ReelShort 全球累计收入达到 4.9 亿美元，累计下载近 1 亿次，并且公司早已实现盈利。注意，是盈利，不是"经调整盈利"，是实打实的赚钱。DramaBox 累计收入也达到 4.5 亿美元。据中信建投统计，全球收入前 50 的短剧 App 里，中国企业开发者占了 41 席。

短剧为什么能在海外收钱，答案藏在供给侧。ReelShort 在洛杉矶拍摄的短剧，平均 8 天就能完成 40 到 50 集的拍摄，单部剧预算只有 25 万美元左右。国内网文工业培养出的"强情节、高密度、多反转"的内容生产能力，平移到欧美市场，降维打击。而欧美用户的付费意愿，恰好接住了这种供给。美国是全球短剧收入最高的市场，2025 年第一季度环比增长 20% 到 3.5 亿美元。

说到这儿，该给一个历史坐标了。2015 年，猎豹移动靠一款清理工具 Clean Master 出海，据当年研报，2015 年第三季度海外营收突破 5 亿元，2016 年第二季度海外收入占比达到 53.6%。十年前的剧本是，免费工具加广告，在海外赚到第一桶金。2026 年的剧本换了主角，短剧加内购，但逻辑没变，离用户付费越近，离利润越近。

云启资本合伙人陈宇早年在接受财新采访时说过一句话，中国 AI 应用应该尽早出海，因为海外用户更愿意为 AI 应用付费。这句话放在短剧身上，字字应验。只不过，愿意付费的海外用户，付的不是"AI"这个概念的钱，付的是"下一集"的钱。

当模型公司还在算 Token 的成本，短剧公司已经在数"下一集"的钱了。出海赚钱的，从来不是技术本身，是离交易最近的那个环节。

六、AI出海这门生意，到底谁在赚钱

五节盘完，该下判断了。

中国 AI出海真正赚到钱的，不是模型，是把模型藏起来的内容。

三个证据，各自独立。第一，ReelShort 2025 年一季度内购 1.3 亿美元，全球短剧榜第一，累计 4.9 亿美元且早已盈利，这是 Sensor Tower 的第三方数据加公司高管的公开表态，互相印证。第二，MiniMax 2025 年收入 7900 万美元、73% 来自海外，可 C 端毛利率只有 4.7%，全年净亏 18.7 亿美元，这是招股书和财报的官方数字，出海的规模和利润的窟窿同时成立。第三，DeepSeek 年化营收破 10 亿美元、API 毛利率 82.9%，但 70% 的算力投给训练、App 免费零收入，创始人亲口说创收不是优先目标，这是 The Information 转述的投资者会议内容，赚钱的能力和赚钱的意愿同时缺席。

市场共识是，中国 AI 技术领先，出海是星辰大海，技术好自然能赚钱。这个共识的前半句是对的，后半句是错的。技术领先换来的是名声和估值，MiniMax 上市 1209 倍超额认购，智谱股价一度涨超 5 倍，可灵拿到 180 亿美元估值，名声都变现成了估值，但没有一家把名声变现成利润。

分歧变量只有一个，智谱和海外云厂商的收入分成 10 月起确认，能不能让开源模型跑出第二条利润曲线。如果 GLM 在海外云上按调用分成收到真金白银，"模型不赚钱"的判断就要修正。这是作者判断，不是既定事实。

判断不带证伪条件，就是抒情。证伪条件如下，到 2027 年 4 月，智谱和 MiniMax 的 2026 年报披露之后，如果智谱海外 API 分成收入占比超过 30% 且经调整亏损明显收窄，或者 MiniMax 的 C 端毛利率转正并超过 20%，"模型不赚钱"的判断减弱。如果两家依然增收不增利，而短剧和陪伴类应用继续盈利，判断强化。复盘时间点，2027 年 4 月。

还有一家不得不提，字节。2026 年 9 月 15 日，据 The Information 报道（经 DoNews 转述），字节 2026 年上半年营收同比增长 30%，海外收入占比再创新高。2025 年，字节海外营收增长近 50%，远超约 20% 的国内增幅，海外占比从 2024 年的 25% 上探到 30% 以上。但另一面，2025 年净利润同比下滑超过 70%，2026 年上半年净利润率降到 16.7%，而 2023 年还是 26%。据报道，字节从银行获得约 300 亿美元贷款，支撑 AI 投入。

字节的 AI出海，走的是借船出海。豆包 App 主攻国内，出海的是能力，据 Sensor Tower 数据，2025 年第四季度，TikTok 和 CapCut 包揽海外非游戏类应用收入、下载、月活的冠亚军。Seedance 视频生成模型，据 The Information 评价，处于全球第一梯队。TikTok Shop 2025 年 GMV 接近千亿美元，同比增长约 70%。字节证明了另一件事，出海赚钱的体量可以很大，但那是整个商业机器的功劳，不是某一个 AI 模型的功劳。

七、对你意味着什么

如果你关心 AI出海，或者正在看这个方向的机会，这三个动作值得做。

第一，看 AI出海先看收入结构，不看下载量。下载量是面子，内购和订阅才是里子。不做的代价是，你会把"火"当成"赚钱"，误判一家公司的真实健康度，就像把 Talkie 的榜单排名当成 MiniMax 的利润表。

第二，看到"海外占比"先问毛利率。MiniMax 海外收入占 73%，C 端毛利率只有 4.7%，等于在给应用商店和投流平台打工。不做的代价是，你会被高增长故事误导，忽略"每赚 1 块钱花掉了多少"这个真正的问题。

第三，选赛道先看离交易有多近。短剧离付费只差一个"下一集"，陪伴 App 离付费只差一个"多聊一句"，通用助手离付费隔着"为什么要付"。不做的代价是，你会在一个用户愿意用但不愿意付的赛道里烧钱，烧到最后发现，账算不过来。

名气是流量的，利润是生意的。出海这场考试，交卷的从来不是下载量。

如果只投一家 AI出海公司，你选短剧、陪伴，还是大模型？评论区见。这篇把中国 AI出海的账本算明白了，转发给那个还在谈"出海星辰大海"的朋友。建议收藏，下次看到"海外收入占比 XX%"的新闻，先翻出这篇对照一下毛利率。

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数字摆在这儿，判断你自己下。